最近半年A股走得比較差，但是，大洋彼岸的美股卻走得比較好。截至6月6日，標普500指數累計上漲11.57%。

要知道，美國的通脹尚在高位，加息周期也未結束。所以，這幅景象顯得有些不可思議。

(資料圖)

拉長周期看，美股長牛的趨勢更加明顯，從金融危機后的666點，一路上漲，最高漲到了4818點，翻了7倍多。

從這個角度來看，美國股市真的特別讓人羨慕。不幸的是，我們的A股卻表現出另外一番特征：牛短熊長。

那么，到底是什么原因造成美股和A股如此顯著的差異？美股的表現是我們能羨慕得來的么？

先上結論：我認為是美元的特殊地位造成了美股長期走牛。美元太特殊了，所以，美股的卓越表現難以被A股復制。

一、貼現率中樞的自由度

整個全球是一個整體，各國貨幣政策的自主性并沒有我們想象中的那么高。特殊股票市場和普通股票市場最大的差別就在于貼現率中樞的自由度。

1. 特殊股票市場

如上圖所示，特殊股票市場的貼現率中樞是自由的，經濟下行時，貼現率中樞也下行，甚至下行幅度可以更大。

因此，這類股票市場有一個特點，無論經濟好還是壞，只要貼現率中樞響應及時，股票市場可以一直漲。

2. 普通股票市場

但是，絕大部分股票市場為普通股票市場，其貼現率中樞是不自由的。當經濟下行時，由于貼現率中樞不動，其股票市場也會下行。所以，這一類股票市場往往表現出極強的順周期性。

奇葩的是：這類國家的債市會表現出類似于美股的特征：熊短牛長。也就是說，只有經濟特別強的時候，且貼現率中樞較低時，債市才可能表現出熊市。

把兩類國家放到一起，我們就能抓住最本質的東西——貨幣地位的不同。

美國的貨幣地位極高，美債收益率定價全球資產，所以，美股享受長牛；然而，我們的貨幣地位普普通通，所以，A股波動比較大。

二、另辟蹊徑——經濟結構的相似性

有了上面的小模型，我們就能以此為基礎探討更加復雜的情形。

事實上，除了獲取特殊貨幣地位之外，還有一個投機取巧的辦法讓本國股市長牛，那就是，保持和美國類似的經濟結構。

如上圖所示，跟隨國家的經濟結構和特殊國家足夠相似，當跟隨國家經濟下行時，特殊國家也會經濟下行，需要降息來支持經濟。

在這種情況下，跟隨國家的貼現率中樞等價于自由的。于是，這一類國家的股市也能大致保持一個長牛的格局。

以德國股市為例，其主要指數的長期走勢如下圖所示，比美國股市差一些，但總體上較為相似。

這主要是因為，德國和美國的經濟結構的相似性高一些，貨幣政策貼合度高一些，貼現率中樞大體上也是自由的。

也就是說，當美國需要加息的時候，德國也需要加息；當德國需要降息的時候，美國也需要降息。既然經濟結構高度相似，貨幣地位的差異就沒那么重要了。

三、結束語

我們是制造業大國，但是，歐美的產業格局是科技創新+消費。所以，在經濟結構上，我們是無法模仿歐美的，甚至由于分工關系，我們和歐美之間天然是一個錯位的關系，即經濟結構的相似性，對我們來說是死路。

貨幣方面，美國是國際貨幣，我們是普通貨幣，所以，我們的貼現率中樞也是不自由的。

于是，A股幾乎拿了最差的牌：1. 經濟結構和歐美互補；2. 貼現率中樞跟隨美國。

這兩張牌所導致的結果，大家也看到了——今年歐美國家的股市都在漲，就我們的在跌。說實話，真沒必要陰謀論，也沒必要慌得一逼，更沒必要天天罵大A。

這一切都是國際產業鏈分工和金融地位造成的。今年會這樣，下一輪錯位的年份也會這樣，習慣了就好。

在《晏子春秋》中，有這樣一段話，

橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳，葉徒相似，其實味不同。所以然者何？水土異也。

不少內資機構從歐美那里學了價值投資，然后，有模有樣地來A股實踐。實際效果，誰用誰知道。事實上，很多外資機構來了也是這樣——大A專治不服。

做A股必須得看宏觀周期。

在美股，科技股調整，你有格局，去抄底，那是對的，沒格局的都下崗了；但是，在A股，這一套就沒那么奏效。

中美互補的經濟結構導致一切都是錯位的——中國需要降息的時候，美國反而需要加息。這必然導致，在對岸奏效的策略過來就沒那么適用了，環境差異實在是太大了。

只要我們的主驅動力依然是制造業，A股就必然保持當下的特征；等我們的經濟驅動輪轉化為科技創新驅動，A股就不長這個樣子了。前路漫漫，任重而道遠。

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